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星石投资:国内经济复苏“接棒”成为下阶段核心驱动力

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百亿私募星石投资:转战顺周期成长股,国内经济复苏“接棒”成为下阶段核心驱动力

“三季度到四季度,海外、国内整个流动性边际上继续松的可能性很小,国内整个经济数据往上走的趋势已经很明确了,从投资来看,整个科技类可能在下半年并不是最好的选择了,我们转向重点关注消费和周期。”

“之前释放的流动性慢慢传导到经济,下半年四季度,国内经济复苏成为更强的驱动,可能会“接棒”流动性宽松,成为下一阶段市场核心驱动力,宽松的政策边际调整,应该会转到宽信用。”

“现在从货币政策来看,已经边际上不再松了,流动性驱动因素没有像之前那么强,之前受益的医药、科技等等估值也到了比较高的位置,所以它可能就不是后面行情的主力。”

“从现在这个位置看,排序应该是:周期、消费、科技。”

9月底,星石投资举办四季度策略会,首席研究官、基金经理方磊分享了星石投研团队在策略上的调整及背后的逻辑。

星石投资成立于2007年,由江晖等人创办,经过十多年发展,已逐步探索出一套完善的投研框架体系,采取多基金经理制,使用多层面驱动因素投资方法,追求中长期的绝对回报。

事实上,星石投资自2019年底开始旗帜鲜明看好成长股牛市,也在相应板块取得了不错的正收益。

根据第三方数据,星石投资旗下产品今年以来平均收益接近40%,成立最早的华润信托-星石1期自2007年7月成立以来截至今年9月18日,收益率549.08%,年化收益15.28%,今年以来收益率45.86%。

此次策略会,方磊表示,相对于此前提出的“成长股全面牛市”,目前策略上有一定调整,而且因为医药、科技等估值到了比较高的位置,当下更看好顺周期成长股,重点关注有色金属、高端装备、可选消费、交通运输。

此外,对消费、金融、地产、新能源产业链等板块也给出了自己的观点。聪明投资者经授权整理了此次策略会部分内容,分享给大家。

经济复苏会接棒流动性

成为下一阶段市场核心驱动力

首先回顾一下上半年行情,比较大的影响因素,一个是疫情,另外一个是海外和国内的货币政策。

之前因为疫情影响,国内货币政策积极,流动性可能是一个主导,受益于流动性的非周期成长股,像科技、医药这些的收益情况比较好。

科技类这些逆周期成长股,长期看成长空间非常大,因为长期有行业自身的驱动因素在,但是上半年在流动性的刺激下,演绎比较充分。

特别是到6、7月份的时候,很多科技股的估值已经到非常高的位置,估值性价比可能比消费、周期这些顺周期成长股来说,下降比较多。

到三季度的时候,行情有一定变化。开始是消费,基本上是必选消费,还有部分可选消费,再到顺周期板块,就是跟经济相关的板块开始表现,医药这些慢慢告一段落。

整个行情的表现非常正常,跟整个宏观经济的发展契合得非常好。

现在从货币政策来看,已经边际上不再松了,流动性驱动因素没有像之前那么强,之前受益的医药、科技等等估值也到了比较高的位置,所以它可能就不是后面行情的主力。

之前释放的流动性慢慢传导到经济,下半年四季度,国内经济复苏成为更强的驱动,可能会“接棒”流动性宽松,成为下一阶段市场核心驱动力,宽松的政策边际调整,应该会转到宽信用。

四季度策略有所调整

当前排序是周期、消费、科技

星石投资:国内经济复苏“接棒”成为下阶段核心驱动力

结合长期的产业升级、行业集中,中期流动性宽松和经济复苏这个四个维度,我们更加关注消费和周期投资类,并且选了一些比较有代表性的行业。

长期看,有些行业存在产业升级,像高端装备,偏科技类型;有些是行业集中,像可选消费、交通运输。

有色金属是既没有产业升级,也没有行业周期,尽管少数公司可能有产能扩张的长期驱动,但从整个大行业来看,是没有什么驱动的,主要是中期驱动比较强。

既受益于流动性宽松,因为流动性宽松带来金属价格上涨,另外,也受益于经济复苏,经济复苏带来需求提升,从长期角度,有色金属也具有比较好的投资价值。

一、二季度的时候,流动性宽松的中期驱动因素影响比较大,当时还关注科技、医药这些行业,随着逐渐减弱,经济复苏已经成为最强的驱动力了,就剩下这么些行业。

互动问答

工业金属需求提升

贵金属受益于流动性宽松

问:为什么会关注有色金属,怎么看?

方磊:比如有色金属,又分为工业的基本金属和贵金属。

工业金属长期看,特别从国内企业来看,行业供给端非常好,之前整个产能出清,差的产能已经淘汰了,新增产能比较少。供给端库存在低位,产能投放比较弱。

全球主要数据来看,投产比较慢,前几年停下来,一下子投产也是投不出来的。海外的供给比较差,相对来说国内是比较好的。

现在主要是需求上来了,国内需求在持续改善。我们从发电量包括投资领域看到,需求在持续往上走。

全球经济来我们现在并不能确定回升到什么程度,但回升的趋势比较明确。美国之前疫情有反复,现在欧洲正在发生二次爆发,具体走到多少程度,现在并不太确定。从美国情况来看,需求在持续回暖,重新往上走。

贵金属就是受益于全球流动性宽松,在平均通胀目标下,美联储的货币宽松政策短期难以转向,还是有比较长的持续上涨的空间。

新能源汽车长期趋势明确

短期存在压力

问:四季度不再重点关注新能源汽车产业链了?

方磊:现在传统汽车也回暖了,电动车应该是差的。

新能源大家看到5-10年后要几千万辆,甚至更多,市场现在才几百万辆,这个很明确,所以有这么多资金去投。

但是,中间过程还是不大确定的,是阶段性的,特别是电池技术提升。

之前续航比较差的时候,全是政策主导,现在续航到六七百,开始有性价比的时候,慢慢市场就回归正常。

之前是因为政策,原来200的卖个十几万,政府补一半,正常谁买那个车?今年才开始正常的价格。

不过全国范围来看,它还是有智能化等各种优势,未来行业会正常发展,这个趋势是明确的。

消费品头部公司还没有调整到位

问:消费类的股票已经经历了一轮牛市,会不会有一个比较大的回调?为什么会享受这么高的估值?

方磊:主要是确定性,包括头部调味品、头部白酒这些企业。因为整个消费是持续成长的,集中度会持续提升,成长性比较明确。

而且也跟投资属性有关。

有些外资喜欢买这些东西,因为海外资产有些没有增长,比如现在50倍、60倍,甚至到80倍估值,年化3、5年下来,估值就合理了。

从我们自己的角度,我们就专注于国内二级市场,会做一个横向比较。比如现在80倍买的东西,可能给我一个年化5%的收益到5年后估值就合理了,但是我不喜欢这样的收益。

而且市值是表现一个公司最终价值多少钱,当市值不合理的时候,短期就需要休整。

PE这个东西很艺术,很难说到底是50倍合理还是60倍合理。我自己的一个观点是,PE正常关注,另外要关注它市值里面其他的面,最终还是要在市场里面选出具有投资价值、成长性最好,或者股价潜力最大的公司。

问:你觉得头部的股票调整到位了吗?

方磊:从我自己的角度,我觉得还没有到位,明年可能快到合理区间。

我原来看医药,30倍-40倍成长的公司,我喜欢在30-50倍区间买它,最差的情况是今年不挣钱了,拿到明年应该可以赚钱。

现在有些东西,到明年也挣不到钱的时候,到后年是一个合理阶段,但是后年才能挣钱,现在可能就还不太合理。

因为买这个公司,至少几年内股价是有上升空间的,你还是要考虑两到三年的情况。

为什么现在有些估值倍数往下降?因为流动性没有那么松。

比如美国,特斯拉不停往上涨,因为流动性很宽松,只能买股票,估值倍数没有天花板。但是,一旦流动性不再放的时候,是有天花板的,没有钱持续来支撑更高的估值。国内也是,之前是涨高了,现在需要回来一些。

必须消费确定性高,但估值偏贵

可选消费往上弹性较大

问:为什么会关注可选消费?可选消费提到行业集中度提升,会具体会关注哪些?

方磊:从趋势来说,必须消费确定性比较高,但是弹性并没有那么大,包括医药,白酒现在有很多是必选,但是弹性不是特别大,估值比较高。

估值很高的时候,从我们投资框架来说,我们更倾向于性价比更好的。白酒可能相对特殊一点的,有投资属性,其他的必选产品,比如酱油之类的,弹性没有那么大。

我们在二季度的时候,大多数消费估值泡沫那段可能没有怎么参与,因为它已经偏高估了,泡沫阶段挺难赚到钱。

可选消费,一个是竣工链里头的,从今年开始,整个地产投资比较不错,竣工以后,竣工链也不错,像家装、家电这些。

还有之前被抑制的餐饮、黄金珠宝、化妆品这些,7、8月份整个数据都不错,国内消费逐步恢复正常,这些东西估值很低。如果复苏在9月、10月、11月慢一点,但是因为估值足够低,不会有太大的风险。如果复苏符合预期,或者更快,往上弹性就会比较大。

银行保险趋势比较明确

券商确定性差一些

问:三季度开始大家对金融股的看法不太一致,有观点认为整体估值不可能有很大的提高,还有些认为今年尤其在疫情下,所有行业的都没有金融机构的盈利能力强,对四季度的金融股比较关注。你怎么看?

方磊:银行现在估值很低了,已经充分地包含了之前比较悲观的预期。

之前说让银行持续让利实体,不是让银行不赚钱吗?估值已经基本体现了。那些比较优质的银行已经提了大量拨备,它的估值都比较低。

银行、保险后续应该有往上的趋势,之前是利率往下走,它的整个收益压缩,但现在看,国内已经比较明确了,货币政策预计不会进一步宽松,原来是对它负面,现在是相对比较正面的。

另外,下半年经济开始往上走,到明年还有往上走的空间,明年通胀压力应该不大,银行和保险我自己觉得趋势还是比较明确的。

像之前正常情况下,金融、银行保险年化收益率大概10%,前两年都没有给你,我觉得到某个时候,还是会有个时间集中给你,只是不确定什么时候一下子释放。

现在估值各方面,特别是包括分红等来看是可以的。

但券商还得看行情、看交易量,我自己觉得市场不会像之前那样,交易量爆增到1万亿以上持续比较长时间,所以券商确定性差一些。

我觉得券商是跟行情相关的一个行业,本身驱动力完全被市场属性覆盖了。前两年我们重点关注互联网券商,它的市场份额很低,这些年份额达到一定比例的时候,跟普通券商也差不多。

互联网现在没有办法替代传统券商,创新业务也都差不多。当然也可能我对券商不太了解,理解不够深,我自己是觉得它没有保险那些驱动力更强。

目前暂时看不到通胀风险

问:大家都担心美联储释放这么多流动性后续怎么收回,可能会带来通胀,你认为现在通胀出现没有?

方磊:现在通胀看不到。

海外复工复产是一个比较缓慢的过程,从美国现在疫情数据看,看很难恢复到之前的状态。放容易,收很难,如果收也是断崖式往下走,那什么都结束了。如果收得弱,通胀起来,可能会有阶段性的风险。

到时候具体要看整个中期的情况怎么样,如果通胀起来,肯定是危机比较大的时候,根据我们的投资体系,可能会考虑一下仓位这些东西,这是需要担忧的。

我们目前重点关注的顺周期的品类,现在有这个预期,到后面过热阶段肯定要小心。如果过热提早到来,市场可能会提早结束。

不过现在还看不到,从今年下半年到明年上半年是复苏阶段。

而且,也不会说一到通胀就完了,大家会想,通胀要来了,我赶紧去买股票,前面会有一轮股票的上涨,到最后政策被迫得收,那个时候才会释放,现在还远没有看到。

现在还在讨论新一轮经济应该放多少钱的问题,所以,通胀还不用考虑。而且今年我们做得比较好,放了一些水就开始控制节奏了。海外放得比较多,我们利率高一点,它的利率很低,多放的水肯定会流到我们这里来。

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