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永兴、上机、寿仙三支转债发行规模不大,正股各有亮点——可转债周报【华创固收|周冠南团队】

永兴、上机、寿仙三支转债发行规模不大,正股各有亮点——可转债周报【华创固收|周冠南团队】,报告导读永兴转债:特钢和锂电材料双轮驱动,申购安全垫较高永兴转债发行规模7亿元,债项评级AA,贴现率4.48%测算,债底约为87.37元,目前永兴转债平价为102.27元,债底和平价为申购提供较强的保护性。正股永兴材料主营业务包括不锈钢业务和碳酸 .....

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报告导读

永兴转债:特钢和锂电材料双轮驱动,申购安全垫较高

永兴转债发行规模7亿元,债项评级AA,贴现率4.48%测算,债底约为87.37元,目前永兴转债平价为102.27元,债底和平价为申购提供较强的保护性。正股永兴材料主营业务包括不锈钢业务和碳酸锂业务两大板块。公司是国内不锈钢长材龙头企业,棒线材国内市场占有率稳居第二,双向不锈钢棒线材产量第一。同时公司抓住电动车和储能市场的发展机遇,积极布局锂电业务。2019年公司不锈钢销量达到29.69万吨,同比增长5.12%。锂电材料板块,永兴材料在云母提锂上下游完整布局,预计2020年锂电材料板块将贡献营收和利润。

原股东配售占比70%-80%,网上申购金额4.9万亿的假设下,中签率预计落在0.002857%-0.004286%之间。参考目前相同评级、规模相近的兄弟转债、以及特钢下游的久立转2,永兴转债上市价格预计在117.61元至123.75元之间。

上机转债:光伏设备制造商,产业链延伸至单晶硅生产

上机转债发行规模6.65亿元,债项评级AA-,贴现率6.67%测算,债底约为82.65元,目前上机转债平价为99.82元,平价在面值附近。上机转债正股上机数控公司长期聚焦于光伏晶硅材料的研究并从事晶硅专用加工设备的制造,,并积极布局蓝宝石、新一代半导体专用设备领域。公司在巩固和拓展高端智能化装备制造业务的基础上,在内蒙古包头成立了全资子公司弘元新材料有限公司,逐步拓展光伏单晶硅生产业务,致力于打造“高端装备+核心材料”的双轮驱动模式,不断完善公司在太阳能光伏产业链的布局。

原股东配售占比60%-70%,网上申购金额5万亿的假设下中签率预计落在0.00399%-0.00532%之间。参考目前相同评级、平价相近、规模相近的博彦转债、维尔转债,上机转债上市首日转股溢价率预计在13%-18%之间,上市价格预计在112.8元至117.79元之间,

寿仙转债:发行规模不大,正股聚焦中药保健品

寿仙转债发行规模3.6亿元,债项评级AA-,贴现率6.67%测算,债底约为80.59元,发行公告日寿仙转债平价为98.95元,来自债底保护性不高。寿仙转债正股寿仙谷从事灵芝、铁皮石斛、西红花相关产品生产销售。从产业链源头,到销售渠道,寿仙谷已经形成了全产业链优势。主要产品包括灵芝孢子粉、铁皮石斛等,销售价格稳中有增,毛利率和净利保持稳定。

原股东配售占比70%-80%,网上申购金额4.9万亿的假设下,则中签率预计落在0.001469%-0.002204%之间。参考目前相同评级、平价相近、规模相近的特一转债、中环转债,寿仙转债上市首日转股溢价率预计在10%-14%之间,上市价格预计在108.85元至112.80元之间

周度复盘:平均估值继续压缩,一级发行加速

本周中证转债指数微幅上涨,周度环比涨跌幅为0.41%,同期上证指数涨跌幅为2.75%,转债指数走势弱于上证指数。本周转债市场估值继续压缩,市场平均转股溢价率为32.48%,较上周五下降2.80个百分点。本周万青转债、上机转债、永兴转债、楚江转债等9支转债启动发行,合计发行规模61.57亿元。一级发行明显提速。

风险提示:正股波动较大、转债估值压缩、政策不及预期等。

正文

一、永兴转债:特钢和锂电材料双轮驱动,申购安全性较强

永兴材料于6月4日晚间发布公告,将于2020年6月9日公开发行可转换公司债,不再安排网下发行。永兴转债发行规模7亿元,债项评级AA,根据6月4日中债同等级企业债到期收益率4.48%测算,债底约为87.37元,目前永兴转债平价为102.27元,债底和平价为申购提供较强的保护性。

规模尚可、下修条款宽松、债底和平价安全性强

1、发行规模尚可,对原股本有一定摊薄

永兴转债本次发行方式上设置原股东优先配售、网上发行两种。发行规模为7.00亿元,初始转股价价为17.16元/股,目前公司总股本为3.60亿股,本次发行摊薄比例为11.33%左右。

原股东可优先配售的永兴转债数量为其在股权登记日收市后登记在册的持有永兴材料的股份数量按每股配售1.9444元面值可转债的比例计算可配售可转债金额,并按100元/张转换为可转债张数,每1张为一个申购单位。原股东可根据自身情况自行决定实际认购的可转债数量,原股东优先配售日为2020年6月9日。网上发行时间为2020年6月9日,网上每个账户申购数量上限是10,000 张。

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2、债底预计在87.37元附近,发行公告日平价为102.27元

债底约为87.37元,有一定保护性。永兴转债期限为6年,债项评级为AA。票面利率为:第一年 0.30%、第二年 0.60%、第三年 1.00%、第四年 1.50%、第五年 1.80%、第六年 2.00%。到期赎回价格为票面面值的108%,按照2020年6月4日中债6年期AA企业债到期收益率4.48%作为贴现率估算,永兴转债债底价值约为87.37元。

发行公告日平价为102.27元,初始转股价为17.16元/股,转股期自可转债发行结束之日起满六个月后的第一个交易日起至可转债到期日。按照2020年6月4日收盘价17.55进行计算,平价为102.27元。

下修条款设置宽松,本次转债有条件下修条款为:10/20,90%;有条件赎回条款为:15/30,130%,到期赎回价格为108元;有条件回售条款为:30/30,70%。

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不锈钢龙头地位稳定,碳酸锂业务布局完成

1、特钢和碳酸锂双轮驱动

永兴转债正股永兴材料主营业务包括不锈钢业务和碳酸锂业务两大板块。公司是国内不锈钢长材龙头企业,棒线材国内市场占有率稳居第二,双向不锈钢棒线材产量第一。同时公司抓住电动车和储能市场的发展机遇,积极布局锂电业务。不锈钢方面,永兴材料生产体系主要包括炼钢系统、热加工、热处理和精整系统,主要以不锈废钢为主要原料,生产不锈钢棒线材。下游主要应用于油气开采、电力装备制造、交通装备制造、医疗等领域。碳酸锂业务板块,公司目前主要以锂瓷石为主要原料,经过采矿、选矿、混料焙烧、蒸发浓缩、沉锂碳化等多道工艺流程生产电池级碳酸锂,下游主要运用于锂离子电池。以2019年年报数据,不锈钢业务营收占比为99.68%。2019年公司不锈钢销量达到29.69万吨,同比增长5.12%。

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2019年永兴材料实现营业收入49亿元,同比增长2.40%,实现归母净利润3.44亿元,同比下降11.29%,2019年公司计提资产减值损失8000万元左右。另外,2019年公司销售毛利率也下降2.78个百分点,主要由于棒线材产品价格下跌导致。2019年不锈钢线棒材销售价格16357元/每吨,较2018年下降398元/吨,但成本反而上升77.70元/吨,从而导致单吨毛利下降476元/吨。2020年Q1疫情影响复工进度,公司实现营业收入9.19亿元,同比下降22.44%;归属于母公司股东的净利润0.74亿元,同比下降27.02%。

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2、锂电新能源业务布局初步完成,发行转债巩固不锈钢和碳酸锂产能

永兴材料于2017年开始布局锂电新能源业务,目前锂电新能源板块已经建成涵盖采矿、选矿、碳酸锂加工三大业务在内的新能源产业链,主要为锂瓷石开始到生产锂云母精矿最后深加工成电池级碳酸锂对外销售。公司旗下花桥矿业拥有化山瓷石采矿权证,开采规模100万吨/年。2019年末,永兴新能源年产1万吨电池级碳酸锂项目完成工程主体建设及设备安装、调试工作,正式进入试生产阶段;120万吨/年锂矿石高效选矿与综合利用项目目前也已完成工程主体建设及设备安装,进入设备调试阶段。项目建设的基本完成,标志着公司“双主业”战略布局正式成型。

本次发行转债拟募集7亿元,扣除发行费用后募集资金净额将用于炼钢一厂高性能不锈钢连铸技改项目、年产1万吨电池级碳酸锂项目、120万吨/年锂矿石高效选矿与综合利用项目和补充流动资金。

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定价分析及申购建议

1、转债申购中签率预计落在0.002857%-0.004286%之间

永兴股份控股股东高兴江持股比例为43.40%,为公司的实际控制人。考虑其他股东配售,结合近期发行转债原股东配售比例,假设本次原股东配售占比70%-80%,配售金额为4.9亿-5.6亿元,则网上发行金额为1.4亿至2.1亿元。近期发行的今天转债网上申购金额为4.01万亿;楚江转债网上申购金额5.85万亿,假设永兴转债网上申购金额4.9万亿,中签率预计落在0.002857%-0.004286%之间。

2、永兴转债一级市场申购风险较低

根据2020年6月4日永兴材料收盘价测算转债平价为102.27亿元,参考目前相同评级、规模相近的兄弟转债、康弘转债以及特钢下游的久立转2,永兴转债上市首日转股溢价率预计在15%-21%之间,对于发行公告日平价,永兴转债上市价格预计在117.61元至123.75元之间,根据正股价格和转股溢价率进行敏感性测算,结果如下图所示。永兴转债债底和平价支撑较好,正股不锈钢棒线材龙头企业,产销量稳定,锂电材料未来有望成为公司新的增长点,因此参与永兴转债一级市场申购风险较低。

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二、上机转债:光伏设备制造商,产业链延伸至单晶硅生产

债底保护一般,下修条款宽松

上机数控于6月4日晚间发布公告,将于2020年6月9日公开发行可转换公司债,本次不安排网下发行。上机转债发行规模6.65亿元,债项评级AA-,根据6月4日中债同等级企业债到期收益率6.67%测算,债底约为82.65元,目前上机转债平价为99.82元,平价在面值附近。

1、发行规模尚可,对原股本摊薄比例有限

上机转债本次发行方式上设置原股东优先配售、网上发行两种。发行规模为6.65亿元,初始转股价为33.31元/股,目前公司总股本为2.32亿股,本次发行摊薄比例为8.61%左右。原股东可优先配售的上机转债数量为其在股权登记日)收市后登记在册的持有上机数控股份数按每股配售2.508元可转债的比例计算可配售可转债的数量,再按1,000元/手的比例转换为手数,每1手为一个申购单位。原股东可根据自身情况自行决定实际认购的可转债数量,原股东优先配售日为2020年6月9日。网上发行时间为2020年6月9日,网上每个账户申购数量上限是10,000张。

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2、债底预计在82.65元附近,发行公告日平价为99.82元

债底约为82.65元,保护性相对不高。上机转债期限为6年,债项评级为AA-。票面利率为:第一年0.5%、第二年0.8%、第三年1.0%、第四年1.5%、第五年2.0%、第六年3.0%。到期赎回价格为票面面值的115%,按照2020年6月4日中债6年期AA-企业债到期收益率6.67%作为贴现率估算,上机转债债底价值约为82.65元。

发行公告日平价为99.82元。初始转股价为33.31元/股,转股期自发行结束之日起满六个月后的第一个交易日起至可转债到期日。按照2020年6月4日收盘价33.25进行计算,目前平价为99.82元。

下修条款宽松。本次转债有条件下修条款为:15/30,90%;有条件赎回条款为:15/30,130%,到期赎回价格为115元;有条件回售条款为:30/30,70%。

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高端设备和核心材料双轮驱动

1、光伏设备生产商,产业链延伸至单晶硅生产

上机转债正股上机数控是一家专业从事精密机床的研发、生产和销售的高新技术企业。自2004年进入太阳能光伏行业以来,公司长期聚焦于光伏晶硅材料的研究并从事晶硅专用加工设备的制造,已形成了覆盖开方、截断、磨面、滚圆、倒角、切片等用于光伏硅片生产的全套产品线,并积极布局蓝宝石、新一代半导体专用设备领域。公司在巩固和拓展高端智能化装备制造业务的基础上,在内蒙古包头成立了全资子公司弘元新材料有限公司,逐步拓展光伏单晶硅生产业务,致力于打造“高端装备+核心材料”的双轮驱动模式,不断完善公司在太阳能光伏产业链的布局。2019年年报显示公司光伏专用设备营收占比为62.43%,单晶硅营收占比为31.29%。

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2019年公司实现营业收入8.06亿元,同比增长17.84%,实现归母净利润1.85亿元,同比下降7.72%。2020Q1公司实现营业收入4.26亿元,同比增长261.59%,实现归母净利润0.63亿元,同比增长48.43%,主要因拓展多晶硅业务,收入增加。因公司逐步拓展光伏单晶硅业务导致2019年主营业务毛利率有所下降所致。2019年单晶硅毛利率为22.84%,低于高端智能装备46.25%的毛利率,高端装备毛利率相对稳定。

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2、发行转债用于加码单晶硅产能

本次转债发行金额6.65亿元,扣除发行费用后用于“5GW单晶硅拉晶生产项目”。项目采用高拉速、超大投料直拉单晶工艺等技术,并选用国内技术领先的全自动单晶炉等设备进行生产,结合蒙西地区电力资源及工业硅基础,形成年产2GW单晶硅棒的产能目标。

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定价分析及申购建议

1、转债申购中签率预计落在0.00399%-0.00532%之间

杨建良、杭虹、杨昊、李晓东、董锡兴合计持有公司67.66%的股份,为公司实际控制人,考虑其他股东配售,结合近期发行转债原股东配售比例,假设本次原股东配售占比60%-70%,配售金额为33.99亿-4.655亿元,则网上发行金额为1.995亿至2.66亿元。近期发行的今天转债网上申购金额为4.01万亿;楚江转债网上申购金额5.85万亿,假设上机转债网上申购金额5万亿,则中签率预计落在0.00399%-0.00532%之间。

2、上机转债一级市场申购风险较低

根据2020年6月4日上机股份收盘价测算转债平价为99.82亿元,参考目前相同评级、平价相近、规模相近的博彦转债、维尔转债,上机转债上市首日转股溢价率预计在13%-18%之间,对于当前平价,上机转债上市价格预计在112.8元至117.79元之间,根据正股价格和转股溢价率进行敏感性测算,结果如下图所示。上机转债平价面值附近,正股产业链延伸至单晶硅生产,发行转债加码单晶硅产能,上机转债一级市场申购风险较低。

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三、寿仙转债:发行规模不大,正股聚焦中药保健品

寿仙谷于6月4日晚间发布公告,将于2020年6月9日公开发行可转换公司债,本次不安排网下发行。寿仙转债发行规模3.6亿元,债项评级AA-,根据6月4日中债同等级企业债到期收益率6.67%测算,债底约为80.59元,发行公告日寿仙转债平价为98.95元,来自债底保护性不高。

发行规模较小,债底保护性低,条款中规中矩

1、发行规模较小,对原股本摊薄有限

寿仙转债本次发行方式上设置原股东优先配售、网上发行两种。发行规模为3.6亿元,初始转股价为28.68元/股,目前公司总股本为1.44亿股,本次发行摊薄比例为8.72%左右。原股东可优先配售的寿仙转债数量为其在股权登记日)收市后登记在册的持有寿仙谷股份数按每股配售2.508元可转债的比例计算可配售可转债的数量,再按1,000元/手的比例转换为手数,每1手为一个申购单位。原股东可根据自身情况自行决定实际认购的可转债数量,原股东优先配售日为2020年6月9日。网上发行时间为2020年6月9日,网上每个账户申购数量上限是10,000张。

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2、债底预计在80.59元附近,发行公告日平价为98.95元

债底约为80.59元,保护性相对不高。寿仙转债期限为6年,债项评级为AA-。票面利率为:第一年0.5%、第二年0.8%、第三年1.0%、第四年1.5%、第五年2.0%、第六年2.5%。到期赎回价格为票面面值的112%,按照2020年6月4日中债6年期AA-企业债到期收益率6.67%作为贴现率估算,寿仙转债债底价值约为80.59元。

发行公告日平价为98.95元。初始转股价为28.68元/股,转股期自发行结束之日起满六个月后的第一个交易日起至可转债到期日。按照2020年6月4日收盘价28.38进行计算,发行公告日平价为98.95元。

条款设置中规中矩,本次转债有条件下修条款为:15/30,85%;有条件赎回条款为:15/30,130%,到期赎回价格为112元;有条件回售条款为:30/30,70%。

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名贵中药材全产业链布局,发行转债加码保健食品产能

1、聚焦灵芝和铁皮石斛,全产业链布局

寿仙转债正股寿仙谷是一家专业从事灵芝、铁皮石斛、西红花等名贵中药材的品种选育、栽培、加工和销售的国家高新技术企业,核心产品主要包括寿仙谷牌灵芝孢子粉、寿仙谷牌破壁灵芝孢子粉、寿仙谷牌破壁灵芝孢子粉颗粒、寿仙谷牌铁皮枫斗颗粒、寿仙谷牌铁皮枫斗灵芝浸膏等。

目前公司已经形成了全产业链优势。一是在产业链源头,寿仙谷先后选育了“仙芝1号”、“仙芝2号”、“仙斛1号”、“仙斛2号”、“仙斛3号”等新品种,从源头为下游的标准化种植提供了保障。二是中药材种植方面,已在白姆乡和俞源乡建立了中药材种植基地。三是产品方面,灵芝及铁皮石斛相关产品是公司“全产业链”发展模式的核心,是公司利润的主要来源。公司运用先进的现代中药饮片炮制工艺以及提取、分离、提纯等精深加工技术对灵芝和铁皮石斛进行深度开发,提高了原料的利用效率及产品品质。四是下游渠道环节,寿仙谷在浙江、上海等地设立了23家直营店。

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公司2019年实现5.47亿元,同比增长6.90%,实现归母净利润1.24亿元,同比增长15.09%。2020Q1受疫情影响,公司实现净利润0.33亿元,同比下降24.24%。寿仙谷产品销售毛利率近几年相对稳定,2020Q1期间费用下降4.13个百分点,净利率上升2.05个百分点。

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2、发行转债加码保健食品产能

本次发行转债拟募集3.6亿元,扣除费用后用于寿仙谷健康产业园保健食品建设项目。寿仙谷健康产业园保健食品建设项目将引进自动化提取、加工生产线,自动化程度较公司原有生产线大幅提高,不仅能够减少单位人工成本,还可以有效地提高产品产量、质量。项目建成后,将新增保健食品产能31万吨,有助于进一步增强公司抗风险水平和盈利水平。

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定价分析及申购建议

1、转债申购中签率预计落在0.001469%-0.002204%之间

浙江寿仙谷医药股份有限公司股东浙江寿仙谷投资管理有限公司持有公司40.39%股份,考虑其他股东配售,结合近期发行转债原股东配售比例,假设本次原股东配售占比70%-80%,配售金额为2.52亿-2.88亿元,则网上发行金额为0.72亿至1.08亿元。近期发行的今天转债网上申购金额为4.01万亿;楚江转债网上申购金额5.85万亿,假设寿仙转债网上申购金额4.9万亿,则中签率预计落在0.001469%-0.002204%之间。

2、寿仙转债一级市场申购风险较低

根据2020年6月4日寿仙股份收盘价测算转债平价为98.95亿元,参考目前相同评级、平价相近、规模相近的特一转债、中环转债,寿仙转债上市首日转股溢价率预计在10%-14%之间,对于当前平价,寿仙转债上市价格预计在108.85元至112.80元之间,根据正股价格和转股溢价率进行敏感性测算,结果如下图所示。寿仙转债虽债底提供的安全性相对不高,但正股从事医药行业,增长相对稳健,公司发行转债用于产能扩张,为公司提供成长性,因此参与寿仙转债一级市场申购风险较低。

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四、转债市场周度复盘:转债指数先扬后抑,估值继续压缩

转债指数先扬后抑,走势不敌上证

本周中证转债指数微幅上涨,周度环比涨跌幅为0.41%,同期上证指数涨跌幅为2.75%,转债指数走势弱于上证指数。6月5日指数收343.32,日涨跌幅为-0.24%。市场现存可转债265支,余额规模4185.93亿元,其中火炬转债、福莱转债等尚未上市交易。

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本周市场共255支可转债交易,周涨跌幅方面,其中177支转债实现上涨,77支转债表现为下跌。涨幅前五分别为振德转债、龙蟠转债、新泉转债、科森转债、溢利转债。跌幅前五分别为国轩转债、广电转债、英科转债、盛路转债、金牌转债;正股涨幅前三分别为小康股份、振德医疗、龙蟠科技;跌幅前三分别为英科医疗、钧达股份、金牌厨柜。

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转债估值继续压缩

本周转债市场估值继续压缩。按照发行规模加权计算,周五转债市场平均转换平价为90.32,较上周五上涨2.59%;平均转债价格为115.25,上涨0.48%。估值方面,本周五转债市场平均转股溢价率为32.48%,较上周五下降2.80个百分点。

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下修条款方面,截至2020年6月5日,共89支可转债已经触发下修条款,分别从大股东持债比例、回售压力以及股权稀释比例三个角度进行筛选。

中宠转债本周公告赎回

大股东持债比例角度来看,中信转债、奇精转债、嘉澳转债、海澜转债、小康转债、洪涛转债第一持债人持债比例较高,持债比例过高是主动下修的动力之一。

回售压力方面,辉丰转债、广汽转债进入回售期,顺昌转债已公告回售,海印转债也将进入回售期。辉丰转债目前处于暂停上市阶段。

股权稀释比例角度,因下修后,转股数增加,股权稀释比例增加,股权稀释比例是股东大会投票时考虑因素之一,若稀释比例变动过大,未持债股东或将反对下修议案。若考虑潜在稀释比例,假设转股价下修至正股6月5日收盘价维亚药转债、辉丰转债、洪涛转债、维格转债、亚太转债、双环转债、迪森转债、林洋转债、时达转债潜在稀释比例变动幅度较大,对中小股东股权稀释比例影响扩大,下修阻力或较大。

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中宠转债本周公告赎回。目前高能转债、中宠转债2支转债公告赎回,目前余额累计为4.23亿元;凯龙转债、东音转债、精测转债、石英转债在内的12支转债触发强制赎回条款暂未发公告,合计金额18.04亿元左右。新泉转债本周公告不提前赎回。

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本周新券发行提速

本周万青转债、上机转债、永兴转债、楚江转债等9支转债启动发行,合计发行规模61.57亿元。一级发行明显提速。

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截至目前有24家上市公司公开发行A股可转换公司债券申请获得中国证监会核准,合计拟发行规模290.09亿元。另有23家上市公司公开发行A股可转债公司债券申请获得发审会通过,合计规模356亿元。本周新野纺织、彤程新材、祥鑫科技、华东重机2家上市公司发布可转债预案。

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五、风险提示

正股波动较大、转债估值压缩、政策不及预期等。

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